美国欲就芬太尼问题“组团”施压我国，还称“不是责怪”
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来历：中信建投证券研讨
中信建投证券高端制作研讨团队推出“2025年度十大展望”：
展望一 2025年AI体系有望深化运用，苹果公司硬件端改造有望敞开，3C设备需求或将进入上行周期
展望二 机械2025年聚集泛科技、存量更新与出海
展望三 2025年我国星座发射常态化、商业化进程落地、与各型火箭首飞
展望四 结构性添加新周期拐点已来，看好2025Q1军工出资时机
展望五 储能是电新职业出资价值最高的板块之一，值得要点注重
展望六 AI用电潮起，电源工业链扬帆起航
展望七 2025年风电根本面高度景气
展望八 供需联系改进下锂电资料需求过剩周期改动
展望九 轿车2025年中期景气预期拐点建立
展望十 建材方针密布出台，企稳在即
展望一、2025年AI体系有望深化运用，苹果公司硬件端改造有望敞开，3C设备需求或将进入上行周期
展望2025年，虽然现在iPhone17的详细规划没有定型并发布，但依据现在媒体报导及工业链信息，在iPhone16已搭载AI体系的布景下，iPhone17有望进一步深化AI体系运用，并结合更多硬件端晋级来协作进步AI体系的运用体会，详细包含处理器、内存、电池、散热、摄像头号模块，一起2025年苹果公司有望进一步推进产线自动化改造（拼装及检测设备均推进“机器帮人”），并推出轻浮版别的iPhone17新尺度机型。展望2026年及今后，苹果公司在穿戴类产品上有望继续发力，包含手表、耳机产品或配备红外摄像头号传感器，XR头显类新品有望继续开发并推向商场。
全体而言，在硬件端模块迭代加快、产线自动化改造继续推进的布景下，2025年3C设备需求值得等待，且这今后新品及硬件迭代有望接连，咱们判别2025年开端3C设备需求或将进入上行周期。
2025年：AI深化，苹果敞开硬件改造之路
AI催生硬件晋级、产线自动化改造，2025年3C设备需求值得等待
iPhone16已搭载Apple Intelligence体系，iPhone17有望在硬件端进一步晋级，产线迭代、产品销量值得等待。
2024年，跟着苹果公司发布Apple Intelligence体系并在iPhone16系列开端运用，其在软件层面可谓迎来里程碑式立异。一起，如前文所述，iPhone16系列亦在处理器、屏幕、印象等硬件层面有所晋级，但全体改动起伏并不大，因而2024年3C设备职业需求添加并不显着。
展望2025年，虽然现在iPhone17的详细规划没有定型并发布，但依据现在媒体报导及工业链信息，iPhone17有望进一步深化AI体系运用，并结合更多硬件端晋级来协作进步AI体系的运用体会，一起2025年苹果公司有望进一步推进产线自动化改造、推出新尺度机型。全体而言，2025年3C设备需求值得等待。
手机端：硬件层面有望晋级，协作AI体系深化运用
在2025年行将发布的iPhone 17系列中，苹果AI体系将进一步迎来显着晋级，直接影响表现在芯片、电池、散热等多个方面，此外手机尺度、摄像头号方面有望不同程度改动。
1）芯片：处理器及内存均有望显着晋级，以协作AI体系进步体会。
处理器方面，跟着AI功用的增强，对端侧算力的需求也在不断添加。2024年12月，据科技媒体Macrumors报导，iPhone 17将搭载依据台积电N3P工艺 / 3nm制程的处理器，规范版从A18处理器晋级到A19处理器，Pro版则从A18 Pro处理器晋级到A19 Pro处理器，估计将在处理速度和能效比方面完结显着进步，特别是有望为AI使命供应更强壮的处理才能。此外，至少有一款iPhone 17 机型将运用Apple克己的Wi-Fi 7芯片，这一改动将进一步进步设备的网络衔接速度和安稳性。
内存方面，据悉iPhone17系列有望初次配备12GB内存，其间iPhone 17Pro和Pro Max版别将会标配12GB内存，这将显着进步手机的多使命处理才能和端侧AI支撑，使得本地化AI可以在终端设备上直接运转和处理，响应速度更快，此外其他两款机型iPhone 17和iPhone 17 Slim/Air仍配备8GB内存。
2）电池：iPhone16Pro已开端采纳钢壳电池代替传统铝塑软包电池，iPhone17系列或推行运用机型。
欧盟于2023年8月17日收效的《电池法案》（2023/1542）明晰规定，从2027年起消费电子范畴的电池有必要是可拆卸和可收回的，以统筹环保和用户便当。苹果为了满意这一新规，在iPhone 16系列中提早布局，并在Pro机型上已采纳钢壳电池这一规划。
钢壳相较于传统铝塑软包外壳，散热性更好、安全性进步（下降外部冲击和电池鼓包构成的安全危险）、容量空间利用率更佳，缺陷首要为分量较大、加工难度（工艺更杂乱，需添加激光焊接等设备并保证良率）和本钱较高（首要因为资料和出产工艺的杂乱性）。
在iPhone16系列中，仅iPhone16Pro机型选用了钢壳电池，定价更高的iPhone16Pro Max仍选用传统计划，咱们判别该机型的分量较大，选用传统的铝塑软包壳便是为了操控整机分量。现在尚无官方音讯承认iPhone 17系列会有几款机型选用钢壳电池计划。
3）散热：据中关村在线等科技媒体报导，估计iPhone 17系列在散热方面的晋级首要表现在以下方面：
①iPhone17全系标配石墨片散热：iPhone 17系列有望全系标配石墨片散热技能，这一改进对标安卓系品牌，将有用进步手机的散热功用。
② iPhone17 Pro Max机型或选用VC+石墨片散热组合：在高端机型iPhone 17 Pro Max上，苹果或进一步选用VC均热板技能，结合石墨片构成两层散热规划。
③散热才能增强有望助力AI功用进步：得益于散热功用的进步，结合前文所述的内存晋级，iPhone17系列产品的AI功用、多使命处理和运用响应速度有望大幅进步。
4）摄像头：继续全方位晋级。据科技媒体Macrumors报导，iPhone17系列产品所配备的摄像头有望进一步全方位晋级：1）iPhone 17全系标配：估计iPhone 17全系配备一个2400万像素的前置摄像头（现在iPhone16为1200万像素），带有六元素镜头，更高的像素数可以在裁剪时供应更多细节和更明晰的图画。2）iPhone 17 Pro Max：估计将配备4800万像素广角摄像头、4800万像素超广角摄像头和4800万像素四棱镜Telephoto摄像头，由此该款产品有望成为榜首款配备三个4800万像素摄像头的iPhone。3）iPhone 17 Slim/Air：估计将配备一个4800万像素的单镜头后置摄像头。4）至少一款iPhone 17将配备机械光圈：用户可调整iPhone 17光圈的巨细，改动抵达镜头的光量。现在的iPhone类型有固定的光圈，但可变光圈可以在浅景深下摄影图画。
5）厚度、屏幕尺度改动：iPhone 17或新增轻浮款类型，有望促进设备需求
iPhone 17 Slim/Air：据科技媒体Macrumors报导，苹果公司正在为2025年开发一款全新的轻浮版别的iPhone，该款产品或被命名为iPhone 17 Slim或iPhone 17 Air，并将在iPhone17机型序列中替代是“Plus”类型，后者因为销量欠安将被苹果公司从2025年的产品线中筛选。苹果迄今为止制作的最薄的iPhone是6.9毫米的iPhone 6，估计iPhone 17 Air会更薄，比较之下，iPhone 16 Pro和iPhone 16 Pro Max的厚度为8.25mm。屏幕尺度方面，据悉iPhone 17 Slim/Air的尺度估计将介于iPhone 17 Pro和17 Pro Max之间。
iPhone17其他类型：据科技媒体Macrumors报导，苹果公司或许会在2025年为规范iPhone 17类型推出新的闪现屏尺度。iPhone 17的尺度将从6.1英寸添加到6.3英寸，与iPhone 16 Pro的尺度相同。iPhone 17 Pro和iPhone 17 Pro Max的尺度将别离保持6.3英寸和6.9英寸。
从设备端视点看，全新的iPhone 17 Slim/Air的厚度和屏幕尺度都有较大改动，有望促进设备端较大的更新及改造需求。
此外，据部分科技媒体爆料，苹果公司已对折叠屏手机敞开研讨作业，且开发轻浮版别的iPhone 17 Slim/Air必定程度上也是为了折叠屏手机做衬托，但因为苹果公司关于折痕、铰链经用性问题比较垂青，因而现在仍处于前期阶段。
穿戴类：手表、耳机有望配备摄像头号传感器，头显类新品继续开发
1）耳机及手表：后续有望加配摄像头号传感器，更好地赋能苹果AI
耳机：据彭博社，苹果公司正在研发一款带有红外摄像头的AirPods耳机，该耳机配备的摄像头可以对用户周围区域环境进行扫描，这款产品有望在2027年发布。添加这一功用首要为了与Apple Intelligence设备配对，并辅佐iPhone履行一些人工智能相关的使命，一起还可以与Vision Pro进行配对，以此改进空间音频体会，比方用户在一起运用Vision Pro和新AirPods观看视频时，当滚动头部朝向特定方向，该方向的声源就会得到着重，然后增强空间音频的作用，让用户似乎感同身受。另一方面，还能完结隔空手势操作，进一步增强人机交互的快捷性。这款耳机的摄像头并非用于用户摄影或录像，而是类似于iPhone上的Face ID接纳器，归于红外摄像头。
手表：苹果已请求关于Apple Watch配备屏下摄像头的专利。2024年3月，依据美国商标和专利局（USPTO）公示的清单，苹果公司取得了一项关于 Apple Watch 的专利，要点展示了屏下摄像头处理计划，可以用于摄影、Face ID 以及追寻面部和物体等。依据专利规划草图，摄像头可以隐藏在屏幕下方，闪现面板可包含一个高透光区，在不影响日常运用的状况下，添加到相机模块的透光率。高透光区域的巨细或许取决于多个相机模块参数，包含视场角、进口瞳孔巨细和方位、镜筒尺度、F 数等。高透光区可与相机模块参数一起规划，以完结更小的高透光区和更好的相机模块功用。若该技能可以完结量产运用，添加了实时的图画搜集才能的Apple Watch将成为一个愈加独立的智能终端，通过搜集更多的环境信息赋能于Apple Intelligence体系。
2）XR类：MR头显新品继续开发，AR智能眼镜敞开预研
MR头显：自苹果一代Vision Pro上市后，因为其出售状况并不抱负，苹果公司关于下一代MR头显产品的规划几经曲折，现在详细规划尚不明晰。依据最新状况，苹果公司现在有两款产品储藏，别离为Apple Vision Pro 2平和价款的Apple Vision。据彭博社11月报导，Apple Vision Pro 2估计在2025年秋季或2026年春季推出，一起平价款Apple Vision也仍处于打样阶段，但推出时刻或被推迟到 2027 年今后。外观方面， Vision Pro 2或许与当时一代的苹果Vision Pro外观大致相同。在硬件配备方面，Vision Pro 2将从首代运用的M2芯片晋级至行将推出的M5芯片，后者或许依据更先进的工艺制程，然后带来巨大的功用进步。此外，苹果近期在VisionOS 2.2中推出了新的Mac扩展屏选项，包含宽屏和超宽屏闪现，这一新功用为Vision Pro 2拓宽了运用场景，如作业、学习、文娱等。
AR智能眼镜：据彭博社，苹果现已发动了一项关于AR智能眼镜的内部研讨项目，代号为Atlas，意在对标Meta与Ray-Ban协作推出的智能眼镜。该项目于2024年10月底正式发动，由苹果硬件工程部门下的产品体系质量团队担任。苹果期望通过这一项目搜集职工对现有商场上智能眼镜产品的反应，以便更好地辅导AR智能眼镜的研发作业。此前，苹果已在增强实际（AR）范畴投入很多资源，推出了ARKit渠道，并在iPhone和iPad上集成了AR功用。
产线自动化晋级趋势：拼装及检测设备均推进“机器帮人”
1）拼装设备自动化晋级：博众精工为苹果公司及其代工厂供应FATP段柔性模块化出产线
当时在苹果公司及其代工厂中，iPhone等消费电子产品的整机拼装和检测环节（FATP段）自动率较低，各道工序由很多单机设备构成，并呈现出孤岛式作业、人机结合的特征，因而在其拼装产线中需求很多工业工人。
2024年6月，据美国科技媒体The Information报导，苹果公司已要求代工厂在未来几年内削减iPhone拼装产线一般人力需求，部分产线一般人力需求相较曩昔可削减约50%，这一行动被视为进步自动化出产方针的一部分。实际上早在2022年，苹果公司在FATP段的中心设备供货商博众精工已协作前者开宣布高度自动化的拼装设备。博众精工为苹果公司开发了掩盖整个FATP段的柔性模块化出产线，该产线具有高度的自动化、高柔性、高通用性的特色，整线由数十台单机设备串联起来的全自动化线体，集成自动上下料、拼装、点胶、灌胶、固化、剪胶柱和检测等多种出产工艺，可靠性、自动化程度高，根本完结无人化运转。2023年，针对手机现在首要运用在面板和背板的拼装和检测环节，博众精工已交给超40条柔性模块化出产线到客户端，后续该产线可以掩盖手机出产中的更多工艺环节，并进一步拓宽到消费类电子其他终端产品的出产中。
2）检测设备自动化晋级：快克智能为大客户供应AOI多维全检设备
检测环节相同自动化程度有待进步，2024年快克智能凭仗AI深度学习技能的立异运用和在大客户端堆集的丰厚阅历，成功研发了 AOI多维全检设备，从部分焊点检测打破到PCB&FPC和芯片检测的各类杂乱场景，包含元器材、mylar、旁边面胶水、高反光芯片、通明胶水厚度、胶水气泡以及高密度微孔内焊锡质量的检测，成为大客户榜首批全检设备供货商。
危险提示：1）微观经济和制作业景气量下滑危险：消费电子设备职业归于专用设备职业，需求与下流消费电子职业的本钱开支直接相关，本质上与消费电子产品的立异起伏相关，也与微观经济水平相关度较高。若未来国内外消费电子职业立异仍较小、终端产品销量仍保持疲软，下流职业本钱开支或将保持低位，将或许影响消费电子设备职业的展开环境和商场需求。
2）下流工业方针改动危险：若消费电子设备工业方针发生严峻晦气改动，将对相关公司运营成绩发生晦气影响。
3）商场竞赛危险：若消费电子设备职业各国内参加者加大商场竞赛力度，自动采纳下降价格获取商场的竞赛战略，相关企业将面对商场竞赛加重、赢利率下降乃至亏本的危险。
陈述信息
证券研讨陈述称号：《苹果新一轮立异周期已敞开，3C设备需求有望进入上行周期——3C设备系列研讨》
对外发布时刻：2025年1月15日
陈述发布安排：中信建投证券股份有限公司
本陈述分析师：
吕娟 SAC 编号：S1440519080001
SFC 编号：BOU764
杨超 SAC 编号：S1440524070003
籍星博 SAC 编号：S1440524070001
展望二、机械2025年出资战略： 聚集泛科技、存量更新与出海
咱们对机械职业所在环境判别：①国内商场，一方面活跃支撑半导体、人形机器人等泛科技新式方向的展开，另一方面通过大规划设备更新方针激活存量更新商场需求；大力度化债有望开释必定内需；制作业出资虽然现在是弱复苏，可是老练工业设备更新与出海以及新式工业国产化方向的出资呈现显着的结构性亮点。②海外商场，美国对华科技范畴镇压边沿加强，中美交易争端后美国设备进口额我国占比呈下降趋势，一起需求注重特朗普上台后加征关税的危险，可对错美商场包含欧洲、东南亚、印度、非洲、中东等，我国企业大有可为。全体来说，泛科技、存量更新与出海，是机械职业未来展开的三大方向。
泛科技方向，咱们首要引荐半导体设备与人形机器人。其间，半导体设备中心逻辑不只在于国产化，还有职业格式优化；人形机器人的未来是星斗大海，现在尚处于主题出资阶段，不断有新企业涌入，竞赛格式没有定型。
存量更新方向，咱们中心引荐电梯、船只、轨交板块。其间，电梯板块的设备更新是仅有TO C的商场，可类比轿车、家电，且补助力度更高，在存量更新与老楼加装需求推进下，估计电梯职业出资逻辑将逐步从地产链条向存量更新、加装、维保商场改动，对标老练商场友商，职业终究有望迎来成绩的可继续添加以及估值进步。船只本轮全球更新周期估计将继续到2030年邻近，叠加职业界大规划的财物重组，有望看到船企报表质量继续改进。轨交商场，铁路出资增速继续向好，动车组高档修与机车更新等存量需求占比进步。
出海方向，咱们首要引荐工程机械、注塑机两大方向。咱们以为本轮出海需求的继续性将超出商场预期，源自当时地缘政治布景下，各个国家都在加强工业链本土化建造，这个进程对制作业、基建与地产出资的拉动估计将继续5年或许更长时刻，我国设备通过出口向出海晋级，将深度参加、获益这个进程。
危险提示：1）微观经济动摇危险：若未来国内外微观经济环境发生改动，下流职业出资放缓，将或许影响制作业的展开环境和商场需求，然后给机械职业公司的运营成绩和盈余才能带来晦气影响。
2）世界交易环境对职业运营影响较大的危险：近年来世界交易环境不确认性添加，逆全球化交易主义进一步延伸，部分国家采纳交易保护措施，机械职业展开将遭到必定冲击。
3）职业扩产不及预期的危险：若下流职业扩产不及预期，则相应的设备需求将会下降，会对职业界公司订单、成绩等构成晦气影响。
陈述信息
证券研讨陈述称号：《机械职业2025年出资战略：聚集泛科技、存量更新与出海》
对外发布时刻：2024年11月28日
陈述发布安排：中信建投证券股份有限公司
本陈述分析师：
吕娟 SAC 编号：S1440519080001
SFC 编号：BOU764
许光坦 SAC 编号：S1440523060002
李长鸿 SAC 编号：S1440523070001
陈宣霖 SAC 编号：S1440524070007
籍星博 SAC 编号：S1440524070001
杨超 SAC 编号：S1440524070003
赵宇达 SAC 编号：S1440524080003
展望三、2025年商业航天展望：我国星座发射常态化、商业化进程落地、与各型火箭首飞
世界局势倒逼，我国星座建造与商业航天发射有望全面提速
自2020年以来，全球火箭发射次数接连三年创下新高，全球航天活动显着添加，呈现出史无前例的活泼态势。在通讯卫星范畴，我国低轨卫星的建造相对滞后于高轨高通量卫星。天通一号卫星是我国老练的GEO卫星星座，已被各职业广泛运用。2024年，我国两大巨型星座（GW及G60）正式组网敞开，标志着2025年星座布置将进入常态化发射的新时代。到2024年末，SpaceX星链卫星已累积发射超7000颗，星网GW及垣信G60别离布置了10颗和54颗卫星。
我国商业航天仍处于工业展开前期阶段，2025年起有望加快落地。星座建造展开受多种要素影响，包含各公司的建造规划、火箭可收回技能的展开以及商场需求等。从工业驱动要素来看，国家方针、技能、本钱以及当地布局都为国内商业航天工业展开带来了继续推力。
估计未来，我国卫星制作工业的需求会集在新式卫星互联网星座构建及对传统卫星的更新。卫星互联网工业上游制作是卫星运用工业的空间根底设备、卫星运用工业拓宽商场的要害根底。当时我国卫星互联网工业进入快速展开期、叠加传统导航、遥感等卫星运用工业的继续展开，对工业链上游卫星制作构成了中心添加力。
手机直连卫星服务为卫星互联网商业重要范畴，华为、美国SpaceX等国内外巨子加快布局。华为运用卫星通讯，手机直连卫星成标配。2024年4月19日，华为Pura70上市开售，此次华为Pura 70系列共有4个版别，除根底版外，其他三版均带有卫星通讯功用，选用斗极卫星+天通卫星通讯方法。其间，斗极卫星音讯支撑发送或接纳卫星音讯，音讯可自在修改，更可发送图片音讯。天通卫星通讯可拨打和接听卫星电话还可自在修改卫星音讯。上一年9月，华为初次推出具有手机直连卫星功用的mate60系列；同年10月，美国SpaceX在星链（Starlink）官网也推出了星链直连手机事务介绍。
到2024年末，SpaceX星链手机直连（Starlink Direct to cell）星座具有近350颗卫星，单波束容量10Mbps，完结榜首阶段壳层的手机直连卫星星座建造。SpaceX的350颗手机直连卫星均于2024年发射，下一步计划在2025年将手机直连卫星的数量添加一倍。2024年11月26日，FCC给SpaceX颁发了榜首阶段手机直连卫星服务的答应，同期，同意了T-Mobile公司将其PCS1.9GHz频率租借给星链Starlink以供应手机直连卫星服务的请求，结合前两个月星链Starlink在日本、新西兰等海外区域的测验，以及前两个月飓风海伦过境美国时，星链Starlink手机直连初次大规划的商用测验，可以根本断定，就文字信息及语音和视频通话服务，星链Starlink DTC现已完结了技能验证，文字信息的存量手机（4G LTE）直连卫星现已开端具有商用才能。
国有民营齐发力，工业链加快降本提速
从工业链分析，工业链上游（卫星制作端）首先发力，总装国央企主力位置，部组件民企深度参加。工业链上游（火箭发射端）国有民营商业航天齐发力，一箭多星与可收回技能为要点，商业航天发射场建造需求火急。工业链中游（卫星测运控）本钱化程度较低，国央企领衔展开。工业链中游（地上设备）地上端商场需求多元化，国有民营各具竞赛优势。工业链下流（卫星数据）卫星互联网运用大蓝海，1+N职业格式（时空信息集团领衔）。依据泰伯智库数据，从工业链各细分范畴来看，商业航天工业中下流商场规划远超上游，融资金额总和占比更是到达了80%以上。其间，中游火箭发射范畴行将由“期望胀大期”进入“泡沫幻灭低谷期”，未来几年商场格式有望被重塑。下流卫星遥感运用有望进入收获期，商场潜力估计进一步得到开释。
卫星制作继续拓产，年产数量25年有望放量
1）GW星座方面：
2024年11月18日，GW星座榜首批卫星于五院天津基地，交由商业物流公司运至天津沿海世界机场，并由商业运送飞机将卫星转运至文昌。坐落天津基地的卫星柔性智造中心，每周可出厂4-5颗小卫星，年产能计划200颗。
文昌世界航天城卫星超级工厂估计2025年6月投产，年产卫星计划1000颗。该工厂由世界卫星先进制作中心和世界星箭协同研发中心组成，是亚洲最大的在建卫星工厂。工厂选用“1+1+8”架构，完结卫星出产与火箭发射的“无缝对接”，下降本钱和危险。项目面对高施工规范和杂乱工艺应战，但通过优化施工安排和资源分配，保证了项目展开和质量。文昌世界航天城将促进工业立异，已有20余家企业入驻，未来将构成更具竞赛力的工业生态。
2）千帆G60星座方面：
我国科学院细小卫星立异研讨院（上海细小卫星工程中心）由我国科学院于2017年9月正式发文建立，是我国航天科技五院、八院之外的全国第三家具有整星研发出产才能的单位，计划年产300颗卫星。2022年10月底，上海细小卫星工程中心通过竞标承当榜首代“千帆星座”324颗卫星的研发使命。依照规划，2025年“千帆星座”将完结一期648颗卫星的布置，开端构建全球掩盖的卫星互联网体系。
格思航天，计划年批量出产500颗卫星的才能。到2024年，已高质量地完结了超100颗卫星的装置、实验服务，包含斗极三号组网卫星、碳卫星、暗物质粒子勘探卫星等。自主打造的“柔性智能、批量制作”的卫星工厂，选用卫星脉动式总装出产线进行批量出产，运用机器人柔性装置、数字化丈量等多项中心技能，让本钱下降35%、出产功率进步了40%以上。打造了职业抢先的先进复合资料结构件出产线、卫星铝氨槽道热管出产线和卫星脉动式总装出产线，构建了新式低本钱、大批量卫星制作形式，进步了卫星工业化、规划化的制作才能。
我国运载火箭研发有序推进，多型可收回火箭计划首飞
2025年标志着我国民营火箭企业展开的第十年，我国在可收回火箭范畴取得显着展开。2024年共三型火箭进行了VTVL实验，别离是航天科技八院的某型火箭、蓝箭航天的朱雀三号VTVL-1及深蓝航天的星云一号。展望2025年，朱雀三号、天龙三号、力箭二号、双曲线三号、智神星一号、星云一号等多类型研发进程加快，有望首飞。其间，大运力的长征十二乙、朱雀三号、星云一号以及天龙三号，都将成为我国航天首款可重复运用火箭的有力抢夺者，可以对千帆星座和GW星座的高密度发射供应强有力的发射保证。
我国可收回火箭面对的技能应战包含资料运用、深度变推力技能和气动优化。依据泰伯智库猜测，与SpaceX比较，我国商业可重复火箭研开展开与猎鹰9同步，但完结笔直收回或许需至2027年左右，构成老练收回复用才能估计还需5年。我国民营火箭企业虽起步晚，但展开迅速，正逐步缩小与世界抢先技能的距离。
展开趋势与出资逻辑：职业催化剂不断，危险与时机并存
2024年以来，商业航天范畴催化剂频出。方针端，2024年政府作业陈述提出，活跃打造商业航天等新添加引擎。商业航天作为战略性新式工业，得到了国家的高度注重和支撑。火箭发射端，海南世界商业航天发射中心一号发射工位现已正式竣工，这标志着我国首个商业航天发射场在构成发射才能进程中取得了要害展开；坐落宁波象山的我国第五座航天发射场建造有序推进。企业端，国央企集团加快布局商业航天，卫星制作端与火箭发射端加快补齐短板，航天科技集团于2024年9月别离建立了商业卫星公司与商业火箭公司。跟着我国商业主体性确认，职业全体有望加快展开。一起，跟着供应链的革新，由传统军工供应链体系转向商业与民营商场，本钱与功率有望大幅进步。产品端，在刚完毕的第十五届珠海航展上，嫦娥六号勘探器、鹊桥二号卫星、重型运载火箭等重磅展出，可重复运载火箭、80吨级可重复运用液氧甲烷发动机等与大众碰头，展示了航天严峻工程使命和可重复运用火箭范畴取得的展开和打破。
巨型低轨卫星星座的建造和运营，具有周期长、技能集成度高、高危险等工程特色。我国国有民营企业纷繁布局，卫星研发与火箭发射形式逐步转型，要害技能及产能瓶颈有望打破，商业航天力气有望加快低轨互联网布局进程。一起，跟着海南商业航天发射场的首飞、多款可复用商业航天火箭计划发射、手机直连卫星商业化运用展开、卫星互联网海外展开试运营事务，估计2025年我国星座全体建造进程将迈入新的阶段。
1、卫星制作端产能继续扩展，从传统工匠逻辑到量产逻辑的改动：占频保轨时刻紧使命重，美国SpaceX星链先发优势显着，倒逼我国卫星互联网工业量产逻辑提速。卫星的低本钱制作和高产能是组成海量巨型星座的两大条件，我国与SpaceX仍存较大距离。海南文昌“卫星超级工厂”建成后有望处理我国卫星互联网制作端产能瓶颈。但量产逻辑下的低本钱制作与其可靠性是亟待打破的要害点，有待进一步技能与时刻验证。
2、卫星制作端本钱操控，工业链上游收入规划扩展，赢利率有所下滑或为未来趋势：卫星的低本钱制作和高产能是组成海量巨型星座的两大条件，我国与SpaceX仍存较大距离。上游卫星制作端以量换价，营收规划添加、赢利率有所下滑或为未来趋势。
3、量产趋势下卫星测验环节不可或缺，边沿本钱低，盈余弹性更大：近年来，跟着通讯、导航、气象观测等需求的不断添加，全球卫星数量迅速添加，带动了卫星制作端测验环节企业的商场需求。特别是小卫星和卫星星座的快速展开，如SpaceX的Starlink项目，从单星定制化到批量化出产卫星的职业大趋势下，更是需求一再且准确的测验，为测验环节企业带来了巨大的商场时机。
4、工业链中下流跟着卫星星座建造同步建造，运用端配套空间逐步扩展：卫星互联网运用端，航空、海洋等传统范畴有望首先发力；我国高轨卫星互联网空间根底设备老练度高于低轨卫星互联网工业，并有望进一步完善。卫星互联网的价值链中，下流运用占有重要位置，地上接纳终端及配套设备的商场空间将跟着运用的老练而逐步扩展。星网集团控股，我国时空信息集团建立，统筹卫星范畴数据服务。此外，与传统运营商、运营设备商的协同协作（如我国移动、我国电信、华为），加快推进卫星互联网工业链进程，为下流运用、本钱下降和商业化供应新的动力。
5、获益于卫星星座建造加快，我国航天发射量有望新高：2024年我国商业航天发射展开不及预期，低于计划的100次发射使命。2025年跟着多型可收回火箭计划首飞，包含长征十二乙、朱雀三号、双曲线三号、智神星一号、力箭二号、星云一号、引力二号、天龙三号等；海南商业航天发射场投入运用；及多个卫星星座加快组网建造；常态化发射有望带来我国航天发射量新高。
6、民营商业航天已进入第二代产品研发的要害时期：研发周期与本钱长时刻陪同的抵触。航天工业具有“长周期、高投入、颠覆性”的特色，产品商业化周期长，技能研发投入高，这两点关于公司存续是巨大检测。前史上美国多家商业航天发射公司竞赛，终究只要SpaceX锋芒毕露完结盈余，并占有全球近一半发射商场比例。我国商业火箭公司与我国星座建造展开严密相关，技能道路同质化，首要会集在大推力、大液体、可收回范畴，或呈现赢者通吃的商场格式。
7、国企民企齐发力，合力推进工业快速展开：我国卫星互联网工业起步晚，面对稀缺且不可再生的轨迹资源，正在加快工业布局。1）国家活跃整合优势资源，2021年在雄安注册建立我国卫星网络集团有限公司（星网集团），致力于建造一个愈加巨大的低轨卫星移动通讯与空间互联网体系。2）商业火箭与商业卫星公司建立，国有民营一起布局工业。航天科技集团于2024年9月别离建立了商业卫星公司与商业火箭公司。跟着我国商业主体性确认，职业全体有望加快展开。一起，跟着供应链的革新，由传统军工供应链体系转向商业与民营商场，本钱与功率有望大幅进步。从商场竞赛格式来看，民营企业成为商业航天重要参加者。我国商业航天参加者首要分为民营企业、我国科学院系企业和航天系企业。构成以航天科技、航天科工等航天国央企引领，民营企业活跃参加的多元化卫星互联网工业格式。
危险提示：1、卫星互联网建造不及预期。卫星互联网工业系国家要点扶持的战略新式工业，跟着卫星互联网工业的展开，国家或许会出台新的方针和法规来规范和辅导工业的健康展开，这些方针和法规的调整或许会对职业的出产运营和出资决策发生影响。
2、技能打破不及预期。虽然我国在卫星互联网范畴取得了一系列展开，但与世界最先进水平比较，仍存在必定的技能距离。怎么打破要害中心技能，特别是在一箭多星、低本钱制作等方面，仍是限制工业快速展开的要害要素。
3、频谱和空间资源抢夺。跟着低轨迹卫星数量的急剧添加，频谱资源和空间轨迹资源的抢夺将日益加重。怎么在世界上协谐和抢夺更多的频谱和轨迹资源，以保证我国卫星互联网体系的安稳运转，是一个长时刻和杂乱的应战。
陈述信息
证券研讨陈述称号：《商业航天25年展望：星座加快布置、注重火箭首飞》
对外发布时刻：2025年1月11日
陈述发布安排：中信建投证券股份有限公司
本陈述分析师：
黎韬扬 SAC 编号：S1440516090001
展望四、结构性添加新周期拐点已来，看好25Q1军工出资时机
2024年年末以来，军工板块呈现许多活跃信号，中心公司发布合同公告，中心公司成绩企稳，2025年估计办理交易额添加，闪现军工根本面现已开端加快回暖。军工板块根本面现已开端加快回暖，Q1各类催化剂特别是订单公告有望继续完成，当时出资军工板块现已具有较高性价比，新旧周期的拐点现已呈现，板块回调主张加仓。
民用方面，商业航天等职业2025年也会迎来快速展开。2025年标志着我国民营火箭企业展开的第十年，我国在可收回火箭范畴取得显着展开。2024年共三型火箭进行了VTVL实验，别离是航天科技八院的某型火箭、蓝箭航天的朱雀三号VTVL-1及深蓝航天的星云一号。展望2025年，朱雀三号、天龙三号、力箭二号、双曲线三号、智神星一号、星云一号等多类型研发进程加快，有望首飞。其间，大运力的长征十二乙、朱雀三号、星云一号以及天龙三号，都将成为我国航天首款可重复运用火箭的有力抢夺者，可以对千帆星座和GW星座的高密度发射供应强有力的发射保证。2024年，我国两大巨型星座（GW及G60）正式组网敞开，标志着2025年星座布置将进入常态化发射的新时代。其他商业化星座布置有序推进。
军工职业进入新一轮上行周期。军工现已成为周期生长板块，一般5年为一个周期，上一轮周期为2019年Q3-2024年Q2，新一轮周期估计为2024年Q3-2029年Q2，当时正处于新周期上行周期的初级阶段。其间，5年周期一般分为3年上行周期，2年下行周期。上一轮上行周期为2019年Q3-2022年Q2，上一轮下行周期为2022年Q3-2024年Q2；估计新一轮上行周期为2024年Q3-2027年Q2，新一轮下行周期为2027年Q3-2029年Q2。
咱们判别，跟着戎行人事调整和相关制度变革的逐步落地，“十四五”后期订单有望逐步下发，积压叠加新增需求，2024年的职业订单和2025年的成绩增速有望企稳上升。军工职业已逐步进入新一轮周期，由“量价齐升”过渡到“量增价稳”阶段，由“渠道放量”过渡到“建体系，补短板”阶段，由“全面添加”过渡到“结构性添加”阶段，或将敞开第二轮结构性周期复苏。
职业未来添加首要呈现结构性特征，传统范畴添加安稳，新域新质范畴添加有望远超职业均值，主张配备端向新范畴龙头及有新添加曲线的传统龙头歪斜。配备方面主张环绕三条出资主线，一是传统军工方向，咱们主张要点注重有订单修正预期、有成绩支撑的航发工业、船只工业以及航空航天工业；二是新域新质方向，新式战役方面咱们主张注重环绕低本钱、智能化、体系化三大特色的职业，包含低本钱准确制导弹药、无人体系以及新一代智能化作战底座。其间，新一代智能化作战底座首要分体系包含通讯指挥、态势感知、电子对抗、准确制导等；新质出产力方面，咱们主张注重运用商场空间宽广、职业处于快速生长时刻、国产化率较低的职业，首要为商业航天、低空经济、大飞机；新技能方面，咱们主张注重MEMS器材、增材制作以及陶瓷基复合资料。三是变革出海方向，咱们主张注重有财物整合预期、军贸商场具有竞赛力的相关公司。
危险提示：1、国防预算添加不及预期：近年来国防预算保持较为安稳的添加，军工方针向好，但存在国家方针及国家战略的改动而削减国防预算的开销的或许性。
2、商场需求动摇：军工产品触及国防安全的特殊性，国家对军品收购实行了严厉的操控，军品收购具有高度的计划性，若类型配备收购计划不及预期，工业链中相关企业成绩将遭到影响。
3、相关变革展开不及预期：国家对未来局势的判别和辅导思想决议了职业的展开前景，国家微观经济方针、工业展开方针对军工企业战略方向确认、工业挑选及出资并购方向均有严峻影响。
4、原资料本钱压力：武器配备结构件和元器材的原资料易受世界局势、微观经济等多方面要素影响，若原资料价格大起伏上涨，会对企业赢利发生揉捏。
5、竞赛加重危险：近年来国家鼓舞民营企业参加军品供应链，新入者会抢占职业华夏有企业的商场比例，对其成绩发生晦气影响。
6、产品价格下降危险：在戎行低本钱收购的指引下，或许会呈现产品价格下降，导致企业成绩不及预期。
陈述信息
证券研讨陈述称号：《结构性添加新周期拐点已来，看好25Q1军工出资时机》
对外发布时刻：2025年1月14日
陈述发布安排：中信建投证券股份有限公司
本陈述分析师：
黎韬扬 SAC 编号：S1440516090001
王春阳 SAC 编号：S1440520090001
展望五、储能是电新职业出资价值最高的板块之一，值得要点注重
储能是出资性价比最高的板块之一：咱们对电新各板块按预期增速/板块估值目标进行排序，得出储能职业（特别大储）为出资价值最高的板块之一，2024-2030年预期增速高达400%以上，而2025年估值仅约16倍左右。
大储全球迸发已然确认：无需计较单个项目中标与否，中东后续数个10GWh项目还将接连开释，此前没有大储项目的东南亚、非洲也呈现了GWh等级项目，我国公司在欧洲、拉美、澳洲等商场一再斩获大项目。应注重需求开释有多超预期，而不该过度注重单个项目某公司是否中标。
PCS是最获益环节：EPC/集成商+第三方独立PCS供货商的形式正遭到业主喜爱，原因是不影响业主取得补助（美国为主），且给了终端业主充沛的挑选决议权（首要中东），PCS价值量占比低但人物十分重要，壁垒高、迭代快、格式好，是储能工业链最获益的环节，单W盈余到达同商场光伏逆变器的2-3倍乃至更高。
格式较好估计将继续享用超额赢利：现在中东商场储能PCS国内供货商仅两家，格式好于其他环节，商场迸发前期，格式决议盈余才能，有望享用超额赢利。
户储进入冷季，亚非拉已首先复苏：逆变器出口金额Q4以来接连数月环比下降，首要因欧洲冬天装置不方便、电价气价处于低位所形成的，但近期因乌克兰天然气过境管道封闭，欧洲电价、气价已开端上涨；亚非拉商场方面，印巴已首先复苏，Q1户储有望回暖，值得等待。
国内大储
量： 2024年1-12月算计投标226.26GWh，同比添加66.2%；算计中标138.06GWh，同比添加45.6%。1-11月算计投运21.6GW/55.5GWh，能量规划同比+67%。
价： 12月储能体系中标均价为0.54元/Wh，环比11月份添加0.07元/Wh；EPC中标均价为1.56元/Wh，环比11月份添加0.44元/Wh。
海外大储：
美国：2024年11月新增表前装机551.8MW/1614.8MWh，功率规划同/环比+27.9%/-26.8%。1-11月共新增并网7942MW，同比+59.2%。
中东： 沙特、阿联酋10GWh等级大项目近期定标，PCS有望颁发第三方独立供货商；沙特SPPC 8GWh近期确认合格开发商名单；后续沙特、阿联酋三期、四期10GWh项目有望逐步开释。
英国： 24Q3新增装机259MW，同/环-38/+10%，新增9个电池储能项目，英国投运总量到达4.3GW/5.8GWh。 阳光拿下英国4.4GWh欧洲最大储能项目。
其他区域：印度近期声称或许推出强制配储方针；华为、阳光先后拿下菲律宾4.5GWh、1.5GWh项目；前景拿下南非1GWh项目。澳洲大项目一再开释。
海外户储：
德国：德国2024年11月新增户储装机307MWh，同比下降34.3%，环比下降12.5%；1-11月份新增4314MWh，同比下降14.3%。
意大利： 24Q2新增装机1716MWh，同/环+74/+88%，其间户储环比下滑30%，但工商储环增118%。上半年新增1.05GW/2.63MWh。
美国： 24Q3新增346MW/645MWh，能量规划同比+58%，环比+52% ，加州占到62%，环比添加56%。
逆变器出口：逆变器11月出口404.4万台，同/环+6.4%/-8.9%；1-11月累计出口4853万台，同比+0.4%。11月出口金额43.4亿元，同/环+7.8%/-7.1%，1-11月累计出口540.9亿元，同比-17.4%。区域来看，亚洲17.3亿，同/环+20%/+24%，欧洲12.3亿，同/环-17%/-35%。
碳酸锂：近期碳酸锂价格缓慢下降，逐步降至73000元/吨左右，储能电池价格已至底部，Q1有望见到电池价格反弹。
欧洲电价气价：欧洲电价、气价近期因风电出力下降、乌克兰堵截天然气过境管道等要素有所反弹，电价已上升至100欧元/MWh左右，注重后续电价上涨状况。
国内反内卷：中关村储能联盟（CNESA）近期举行储能职业反内卷大会，有望缓解当时国内储能价格竞赛剧烈、过度内卷的状况。
危险提示：1）需求方面：国家基建方针改动导致电源出资规划不及预期；新能源装机增速下降导致对灵活性电源需求下降；储能装机增速不及预期；全社会用电量增速下降等。
2）供应方面：锂资源、铜资源、钢铁等大宗产品价格上涨；IGBT等电力电子器材供应严峻，国产化展开不及预期；盐穴、硐室等开凿本钱高于预期；钒资源价格大幅上涨等。
3）方针方面：储能相关扶持方针不及预期；容量电价补偿规范低于预期；电力现货商场推开展开不及预期；电力峰谷价差不及预期等。
4）世界局势方面：能源危机较快缓解、能源价格较快跌落；世界交易壁垒加深等。
5）商场方面：竞赛加重导致储能电池、集成商、PCS厂商毛利率、盈余才能低于预期；运送等费用上涨。
6）技能方面：电化学储能、压缩空气储能、液流电池储能等技能降本展开低于预期；储能技能可靠性难以进一步进步；循环功率停滞不前等。
7）机制方面：电力商场机制推进不及预期；现货商场配套辅佐服务、容量补偿、峰谷价差等不及预期；虚拟电厂、需求侧办理等新式商场机制不及预期等。
陈述信息
证券研讨陈述称号：《储能板块出资性价比高，是电新职业具有β的环节——储能职业1月月报》
对外发布时刻：2025年1月16日
陈述发布安排：中信建投证券股份有限公司
本陈述分析师：
朱玥 SAC 编号：S1440521100008
雷云泽 SAC 编号：S1440523110002
任佳玮 SAC 编号：S1440520070012
展望六、AI用电潮起，电源工业链扬帆起航
用电力换算力，注重海内外AI服务器电源出资时机。展望2025年，咱们以为算力范畴出资分为海外景气量出资以及国内自主可控两大类，这两大类中电源、散热都将获益海内外的工业趋势。榜首，海外景气量出资中心是环绕增量改动及新技能出资：其间铜衔接、液冷、电源改动最大，其间电源功率密度大幅进步，英伟达的H100芯片的TDP最高为700W，B200的TDP最高为1200W，单芯片功耗大幅进步。其次H100每个机架的TDP约为40kW（4组H100的八卡服务器），而B系列机架的TDP约为120kW，在运用机柜计划后，供电功率大幅添加。并且为了应对更大参数量模型的练习，机柜计划卡数之后还会更高，因而对PSU、电力配套设备未来仍会有新一轮的要求；第二，国内自主可控，相同电源也是中心。量价齐升+毛利率进步，电源带有通胀逻辑的方向。
国产电源、变压器、开关柜下流新添加点呈现。配电体系在算力建造中本钱较高，包含电源、变压器（配电）、开关柜、UPS、柴油发电机、其他重要的技能趋势还包含BBU和超级电容。咱们有期望在25-26年看到这些电力设备公司在下流数据中心，特别是国内商场大起伏添加的驱动下，取得估值和成绩的进步。
国产算力需求拉动AIDC加快建造。从2020年开端，国内IDC工业在很长一段时刻内都处于供大于求的状况，但当时现已呈现了比较显着的改动。智算需求对IDC机房提出更高要求，存量机房或许无法满意，将拉动新建机房需求。电力设备、温控设备是IDC机房建造中价值量占比较高的两个环节。
危险提示：1）需求方面：国家基建方针改动导致电源出资规划不及预期；数据中心出资不及预期；电网出资规划不及预期；全社会用电量增速下降等。
2）供应方面：铜资源、钢铁等大宗产品价格上涨；电力电子器材供应严峻，国产化展开不及预期。
3）方针方面：新式电力商场相关支撑力度不及预期；电价机制推开展开低于预期；电力现货商场推开展开不及预期；电力峰谷价差不及预期。
4）世界局势方面：能源危机较快缓解、能源价格较快跌落；世界交易壁垒加深。
5）商场方面：竞赛格式大幅改动；竞赛加重导致各环节盈余才能低于预期；运送等费用上涨。
6）技能方面：技能降本展开低于预期；技能可靠性难以进一步进步。
陈述信息
证券研讨陈述称号：《“电”亮AI系列之一：AI用电潮起，电源工业链扬帆起航》
对外发布时刻：2025年1月15日
陈述发布安排：中信建投证券股份有限公司
本陈述分析师：
于芳博 SAC编号：S1440522030001
刘永旭 SAC 编号：S1440520070014
庞佳军 SAC 编号：S1440524110001
许琳 SAC 编号：S1440522110001
方剂箫 SAC 编号：S1440524070009
郑博元 SAC 编号：S1440524080004
展望七、2025年风电根本面高度景气
中心观念：要点引荐主机、海风板块。风机职业中心逻辑：价格安稳&本钱下降，毛利率修正；价格超预期进步；高盈余出海订单添加带来的成绩增量；继续长时刻看好海风板块未来的高生长性及远期空间，当时海风标的2025年成绩对应PE估值均偏低，部分公司市值底部明晰，25年职业催化将带动板块上行，主张要点注重海缆、塔筒头部公司。此外，本期陈述咱们进行三个专题研讨：①风电重财物环节产能利用率进步，带来多大程度盈余修正？零部件公司产能利用率进步（塔筒、铸件）&价格上涨（铸件、叶片）带动盈余进步；②2024、2025年海风项目逐一整理等海风近况整理，继续看好海风高生长性，当时低位主张要点注重；③风机是为数不多供应侧、需求侧均有活跃显着改动的板块，要点引荐风机板块。
专题研讨①：风电重财物环节产能利用率进步，带来多大程度盈余修正？零部件公司产能利用率进步（塔筒、铸件）&价格上涨（铸件、叶片）带动盈余进步
铸件、塔筒是风电工业链财物相对较重的环节，盈余对产能利用率灵敏；2025年职业需求修正后（特别是海风装机需求），相关公司的盈余康复到什么水平？产能利用率进步带来单位盈余的多大程度修正？
（1）铸件职业：职业全体盈亏平衡点约为49%（不同企业或有差异），30%产能利用率下，单吨净利约为-1414元/吨；50%产能利用率下，单吨净利约为32元/吨（挨近盈亏平衡）；100%产能利用率下，单吨净利约为1116元/吨。
（2）塔筒职业：塔筒（风机根底）职业全体盈亏平衡点约为21%（不同企业或有差异），10%产能利用率下，单吨净利约为-1162元/吨；50%产能利用率下，单吨净利约为648元/吨； 100%产能利用率下，单吨净利约为874元/吨。塔筒企业产能利用率从5%进步到50%的进程中，单吨净利弹性非常大（-3424元/吨进步至648元/吨），2024年部分塔筒企业海风事务产能利用率仅个位数（如天顺风能），单吨净利约-2000元/吨，估计2025年海风放量出货康复正常后，单吨净利会有较大的进步，成绩也会有比较大的弹性。
专题研讨②：继续看好海风高生长性，当时低位主张要点注重：2024、2025年海风项目逐一整理等海风近况整理
海风2024年回忆：据统计2024年并网海风项目约6GW，其间海南、山东、浙江并网体量较大，别离并网1.8GW、1.26GW、0.89GW，并网量比较此前预期偏低，其间相关塔筒、海缆公司成绩确收遭到影响。海风
2025年展望：估计2025年新增海风并网12-15GW，据统计，有望于2025年并网海风项目中约15GW项目现已进行风机投标/定标，12GW项目已进行海缆投标/定标。
2025-2026年职业投标景气量判别：估计25-26年广东、山东、浙江、江苏投标最多，现在4省在推进的海风体量别离为15、15、10、10GW，且该4省海风推进最为活跃，从属地优势来看东缆、中天、利市、天顺、海力获益。
专题研讨③：风机是为数不多供应侧、需求侧均有活跃显着改动的板块，要点引荐风机板块
近年来风机质量事故频发，部分业主优化招投标规矩，推进职业良性竞赛；主机厂受亏本影响，报价逐步趋于理性，12家主机厂签署自律条约；出海构成重要需求增量，带来结构性的优化，是未来成绩估值进步的最重要力气。风电主机板块是为数不多供应侧、需求侧均有活跃显着改动的板块，主机环节未来成绩弹性首要来自：（1）价格安稳&本钱下降，毛利率修正；（2）招投标规矩优化，企业接单更垂青质量，价格超预期进步，带来盈余添加；（3）高盈余出海订单添加带来的成绩增量。
危险提示：1、风电规划方针推进不及预期；
2、风电项目推进不及预期：风电项目建造体量、建造展开不及预期将影响职业大规划展开；
3、职业竞赛加重导致环节盈余才能受损：风电职业全体竞赛比较剧烈，若职业竞赛加重，进一步剧烈的价格战将导致职业界企业盈余受损；
4、职业降本不及预期：风电大规划展开还需求依靠上游各零部件降本，上游降本不及预期将影响风电大规划推行展开；
5、原资料价格动摇危险：风电上游原资料首要为钢材，钢材价格的大幅动摇对应危险企业盈余安稳性将构成危险。
陈述信息
证券研讨陈述称号：《风电职业1月月度陈述：风电重财物环节产能利用率进步，带来多大程度盈余修正？》
对外发布时刻：2025年1月19日
陈述发布安排：中信建投证券股份有限公司
本陈述分析师：
朱玥 SAC编号：S1440521100008
陈思同 SAC编号：S1440522080006
展望八、供需联系改进下锂电资料需求过剩周期改动
供需联系改进下锂电资料需求过剩周期改动：
1）需求端以旧换新方针接连，估计2025年锂电需求增速23%。2024年中汽协口径新能源轿车销量（含商用）1286万辆，同比+36%，远超年头1150万辆的预期。2025年以旧换新乘用车补助由国三以下扩展至国四，估计补助规模扩展360万辆，新能源公交车及动力电池补助金额单车进步2万元，估计2025年全球电车销量同比+19%，叠加储能后全体锂电需求增速23%。
2）供需联系2024Q1起稼动率继续修正，25年有望迎来窘境回转。2024Q1终端需求环比下降30%带动各环节将进入供应最过剩阶段，对应稼动率最低、单位盈余底部；展望2025年，咱们以为Q2-Q3期间全职业产能利用率超越65%后会迎来阶段性提价预期，当时时刻商洽25年价格已开端完成。
资料提价预期已开端完成，看好成绩确认性强的龙头企业
1）价格端2024Q4伴跟着头部电池企业对2025年的供应链年度定点落地，部分细分品类，包含LFP正极、负极、6F、铜箔等品类发动提价，当时头部两个电池大厂仍在价格商洽进程中，部分资料现已明晰落地，磷酸铁锂正极遭到1）过往职业仅1-2家企业盈余其他全面亏本的现状，2）本轮产品晋级及高端品产能严峻的影响，提价预期较好，当时时刻头部企业的提价根本现已落地。
2）盈余端：锂电工业链自2024Q1起单位盈余见底后企稳，已度过最底部时刻，当时时刻依照提价中性预期，头部企业对应2025年的PE估值约为10-15倍，咱们以为资料环节应当注重成绩完成较高的轻视值标的。
出资主张：本轮提价非V形底部回转，倾向所以台阶形上涨，前期弹性测算以尾部企业盈亏平衡的盈余状况去测算龙头企业，未来大体量下根本是供需继续找平衡的进程，可是头部企业比例会收拢。中心注重锂电资料价格2025年商洽状况，若方针带动下Q1回调小于预期，叠加提价状况好于预期，则板块将进入新一轮提价预期行情。
危险提示：1）需求方面：国家基建方针改动导致电源出资规划不及预期；电网出资规划不及预期；新能源装机增速下降导致对电力设备需求下降；全社会用电量增速下降等；两网投标展开不及预期；特高压建造推开展开不及预期。
2）供应方面：铜资源、钢铁等大宗产品价格上涨；电力电子器材供应严峻，国产化展开不及预期。
3）方针方面：新式电力商场相关支撑力度不及预期；电价机制推开展开低于预期；电力现货商场推开展开不及预期；电力峰谷价差不及预期。
4）世界局势方面：能源危机较快缓解、能源价格较快跌落；世界交易壁垒加深。
5）商场方面：竞赛格式大幅改动；竞赛加重导致电力设备各环节盈余才能低于预期；运送等费用上涨。
6）技能方面：技能降本展开低于预期；技能可靠性难以进一步进步。
陈述信息
证券研讨陈述称号：《每周调查：提价预期开端完成，注重轻视值龙头标的》
对外发布时刻：2025年1月19日
陈述发布安排：中信建投证券股份有限公司
本陈述分析师：
朱玥 SAC 编号：S1440521100008
SFC 编号：BTM546
许琳 SAC 编号：S1440522110001
展望九、9月底微观方针转向有望建立轿车2025年中期景气预期拐点
职业复盘：顺周期、出口和生长三条出资主线
过往轿车板块出资相对收益来自顺周期及电动化，当时电动化浸透率进步逻辑钝化，智能化、全球化及高端化成为中心工业趋势。25年稳添加扩内需方针有望发力，AI端侧运用-智驾/机器人等商业化或将推进生长主线回归，优先看好内需复苏及生长为进攻方向，板块配备排序依次为：乘用车~零部件>两轮车>客车>重卡。
乘用车：最强戴维斯双击进攻板块，大赔率空间
乘用车板块上涨行情必要条件包含景气预期上行、车企销量预期添加，行情支撑为产品周期及出海。2025年咱们看好景气、产品周期及高端智能化支撑下具有盈余及估值弹性：1）稳添加扩内需方针发力方向，出口奉献增量；2）自主品牌新能源有望接连微弱新车周期；3）智驾继续迭代下赋能品牌差异化，中高端商场获益。
零部件：兼具赔率及胜率的均衡配备
轿车零部件的出资α来历于生长，传统汽零走向全球，AI端侧运用（智驾及机器人等）刻画新添加曲线。2025年特斯拉工业链汽零标的有望显着获益于需求提振及机器人等新事务定点打破，华为鸿蒙智行、小米、抱负等强势主机厂供应链也有望获益于新车周期，看好有增量事务&增量客户的轻视值绩优白马汽零。
商用车：出口链下的稳健盈余配备，内需慢复苏
重卡及客车职业格式安稳，龙头（潍柴/重汽/宇通）出口占比高且仍具有稳健添加空间，商用特点下内需弹性依靠设备更新等影响方针，全体复苏或弱于乘用车等To C消费品，但估值相对更低。当时重卡职业逐步进入出售旺季（新年前后），景气有望上升；客车龙头出口添加完成盈余弹性，注重出口景气量边沿改进。
危险提示：1、职业景气不及预期。2020年以来，轿车消费需求添加显着，新能源车浸透率快速进步。跟着未来新能源扶持方针退坡，职业景气量或存在动摇。
2、职业竞赛格式恶化。轿车电动智能化趋势下，国内整车厂商和零部件供货商竞相布局，跟着技能进步、新产能投进等供应要素改动，未来职业竞赛或将加重，整车和零部件企业的商场比例及盈余才能或将有所动摇。
3、客户拓宽及新项目量产展开不及预期。轿车电动智能化趋势下，现有整车和零部件供应链格式迎来重塑，取得新客户和新项目增量的零部件公司有望获益，而部分零部件公司商场比例或许遭到影响。
陈述信息
证券研讨陈述称号：《2025年出资战略陈述：稳添加扩内需方针发力，智驾蓄力生长拐点》
对外发布时刻：2024年11月25日
陈述发布安排：中信建投证券股份有限公司
本陈述分析师：
程似骐 SAC 编号：S1440520070001
SFC 编号：BQR089
陶亦然 SAC 编号：S1440518060002
陈怀山 SAC 编号：S1440521110006
马博硕 SAC 编号：S144052105001
胡天贶 SAC 编号：S1440523070010
李粵皖 SAC 编号：S1440524070017
展望十、建材：方针密布出台，板块企稳在即
结合板块2024年估值来看，消费建材板块现在大部分公司估值处于12-15倍的前史较低水平；咱们判别下一年跟着房地产止跌企稳，消费建材当时的减值危险已大幅缓释，且跟着大B端事务不再失血，未来零售端的添加在报表上的表现将逐步明晰。咱们看好零售端占比较高的三棵树、兔宝宝、伟星新材以及第二添加曲线显着的北新建材。展望2025年，水泥板块当时价格均处在低位，且供应束缚的方针未来可期，伴跟着下一年开工端数据回暖，水泥价格中枢有望上移。
消费建材：减值危险缓释，零售添加有望带动成绩完成。2024年三季度消费建材板块合计完结收入305.0亿元，同比下滑10.2%，环比下滑12.4%；完结归母净赢利19.5亿元，同比下滑39.6%，环比下滑33.6%。消费建材公司营收增速遍及在三季度有所恶化，对应年内竣工压力逐步闪现。咱们判别下一年随同地产止跌回稳，消费建材成绩添加将逐步表现，一方面零售板块将继续添加，三季度C端消费建材公司营收同比添加2.1%；B端消费建材公司营收同比下滑20.5%，C端表现显着好于B端；另一方面咱们以为信誉减值危险当时已大幅缓释，2024年三季度信誉减值丢失占净赢利的比重在2024年单三季度为46.5%，较二季度环比下降16.2个百分点，较上一年同期下降10.2个百分点。
水泥：价格中枢有望缓步抬升。2024年三季度水泥板块完结营收971.0亿元，同比跌落9.0%，环比跌落5.7%；完结归母净赢利24.3亿元，同比下滑19.0%，环比添加166.6%。从今年前三季度状况看，水泥板块的营收、成绩都在2024Q1触底。受微观环境转好以及旺季降临的影响，水泥板块价格自9月份以来继续上涨，截止11月底全国P.O42.5水泥散装均价到达428.2元/吨，较8月底均价上涨13.2%。咱们以为当时水泥板块通过三年多的调整，职业虽然依然面对产能过剩、需求缺乏的问题，可是价格现已跌至底部区间，下一年伴跟着供应侧产能优化，价格中枢将逐步抬升。玻璃：板块仍在磨底，注重供应端改动。2024年三季度完结经营收入258.0亿元，同比下滑15.8%，环比下滑8.5%；完结归母净赢利15.3亿元，同比下滑56.4%，环比下滑57.6%。三季度玻璃企业营收及归母净赢利均有所恶化，首要是因为竣工端压力开端闪现。虽然下一年竣工压力仍在，可是因为玻璃日熔量也现已较高点下滑9.9%至15.9万吨，且当时价格对应赢利依然较薄（截止12月16日，以天然气为燃料的浮法玻璃周均赢利-106.0元/吨，以煤制气为燃料的浮法玻璃周均赢利78.7元/吨，以石油焦为燃料的浮法玻璃周均赢利171.2元/吨），咱们判别后续跟着玻璃厂家冷修志愿继续添加，下一年有望在产能出清后迎来新的升势。
玻纤：供应仍有增量，注重下流需求改动。 2024年三季度六家玻纤企业合计完结营收115.3亿元，同比添加6.4%，环比下滑2.6%；完结归母净赢利6.7亿元，同比添加9.4%，环比添加3.3%，为2024年头次完结单季度净赢利正添加。2024Q1玻纤职业产品价格继续低位运转，厂家在部分产品亏本严峻，所以在2024年3月底发动一轮全面复价，下流对职业联合复价接纳作用较好，其作用在2024年Q2-Q3逐步得到表现。到现在，玻纤价格干流走稳。到12月初，玻纤企业均匀报价在4745.8元/吨，较年头最低点上涨19.4%；其间环绕直接纱均价到达3783元/吨，较年头低点上涨22.0%。展望后续供需格式，近期仍有50万吨产能有焚烧预期，短期职业供需拐点没有到来，供需拐点到来依然需求时刻。
危险提示：1）地产基建出资增速不及预期
建材职业下流首要为地产和基建职业，其出资增速将显着影响对各类建材产品的需求。近年来房地产职业阅历了多轮降杠杆、去库存、资金收紧等方针调控，未来仍将面对结构性改动；根底设备建造出资增速也从高位逐步放缓。假使地产基建出资增速不及预期，将使得建材职业面对景气量下滑以及企业运营环境压力加重的危险。
2）原资料价格上涨超预期
建材职业归于中游制作业，上游原资料价格动摇将对职业盈余才能发生影响。假使原资料商场价格呈现较大起伏上涨，而本钱压力向下流终端商场传导不及时的景象下，建材企业盈余空间将被揉捏，然后面对赢利下滑的危险。
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而胖东来的火，其实离不开别的一家零售职业巨子的带头崇拜，那便是永辉超市。没有永辉超市真实在全国范围内大范围的依照胖东来形式调改，胖东来的形式也不会真实在职业界产生涟漪效应。
可是，近一年来全部重视研讨胖东来的文章，都忽视了一个基本问题：莫非永辉超市的创始人张氏兄弟，是今日才知道胖东来吗？
假如说，河南之外的广阔顾客，是经过网络、交际媒体知道了胖东来的台甫。可是永辉这样的零售业老兵，不或许不知道胖东来。
后退7、8年前，应该是于东来最高兴的韶光，他彻底依照自己的方法作业日子，也不用去应对外界的过多重视。而那时分的永辉，不会想到学习胖东来。由于，永辉的眼睛在看向另一个当地。
2016年末，马云提出了新零售，而张勇找到侯毅，做出了盒马鲜生。2017年的盒马，正现在日的胖东来。其实今日的胖东来有多么热烈，当年的盒马就有多热烈，今日的于东来有多风景，当年的侯毅就有多风景。前史总是相似的。
可是，到了2024年，再回看当年，零售电商职业现已走上了“否定之否定”之路。
侯毅先生现已脱离盒马，去做宠物新零售，当年盒马鲜生全部的衍生服务中，给宠物洗澡应该是最不起眼的一项，没想到现在成了侯毅先生的寄予。
而永辉如同总算对“互联网”彻底去魅了。此前永辉从前屡次和外界寻求跨境结盟，比方与腾讯才智零售协作，现在也已是前尘往事。永辉不再去寻求在线上零售商场虎口拔牙，而是180度大转弯，开端学习比自己规划小得多的胖东来。而这件事的最直接成果，是招引了名创优品的创始人叶国富。而阿里自己电商的大本营淘宝天猫，则迎来了蒋凡的回归。
11月21日，阿里巴巴集团进行严重事务调整，CEO吴泳铭在全员邮件中宣告：建立阿里电商工作群，全面整合淘天集团、世界数字商业集团及1688、闲鱼等电商事务，录用蒋凡担任CEO，向吴泳铭报告。
假如非要用一个词，解说2024年零售电商职业产生的全部，咱们会挑选“大换手”，这是前所未有的大换手，换手即换脑，不管线上仍是线下，都在否定曩昔的自我，开端新的探究。
永辉的折返跑
为了更好的议论2024年，让咱们回到2017年，职业界以为是新零售元年。其实那个时分，其时的胖东来和今日的胖东来，没有本突变。所以仍是回到那个问题，同一个胖东来，为什么当年没人看，今日一窝蜂的崇拜。虽然我们都知道，它做的很好。
重要的原因，是胖东来没有走出河南。至少胖东来自己，都没有证明它的规划化仿制才能。不管是不是不屑于此。而品牌关于零售连锁职业，面临我国大陆这样一个巨大的商场，做出全国大连锁，并不算是过份的野心。
永辉不学胖东来的大逻辑，是能够了解的。那时分永辉现已完结在全国大商场的布局。而线上电商与实体零售的敌对，明里暗里依旧一触即发。不信，能够去翻新闻看看当年王健林与马云先生的小方针赌局。
在这个时分，实体零售更多的战略方向是向线上开展，而马云天然看得也很清楚，以盒马鲜生为代表的新零售最中心的竞争力，便是打破门店的物理边界，将O2O晋级为全途径零售。楚河汉界，开端你中有我，我中有你。
其实不管永辉这样的线下零售业态，仍是阿里这样的电商巨子，都期望能够持续保持事务的增加势头。在增加的方法上，开疆拓土肯定是必选项。所以阿里借盒马鲜生线下圈地，永辉凭借腾讯才智零售上攻，都是水到渠成。
除了规划的肯定增加，还有一种方法，即所谓店型的立异。侯毅在2024年脱离盒马后，业界关于侯毅的情绪从曩昔的敬重开端转为戏弄，比方说侯毅把市面上能做的业态都试了一遍，前后大约做了11种。其实放在一个互联网公司的言语系统中，这种做法很正常。并且许多人疏忽的是，永辉也走上了相同的路途。
最近有一条不起眼的新闻，永辉旗下的新零售超市超级物种正在准备新店，估计将于2025年元旦期间正式开业。超级物种作为永辉推出的新零售业态，选用“高端超市+生鲜餐饮+O2O”的运营形式，是其时应对盒马鲜生最主力的业态之一。可是，在2021年前后，开端进入闭店潮。事实上，除了永辉超级物种，永辉还测验过永辉日子，相似钱大妈+便利店形式，高峰期从前稀有百家门店。至今永辉的APP依旧叫永辉日子APP。
所以，假如新零售元年是2017年，那么2024年注定是闭幕之年。哪怕局中人都没有意识到这一点。2024年头，侯毅还在雄心壮志的推行其扣头方案。几个月后，侯毅离任，临走前自己在盒马鲜生总部拍了张相片纪念。
从前的对手，不谋而合的换了战场。阿里提出以AI+电商为未来的开展方向。而永辉也不再执念于做“手机中的永辉”。
战场不同，对手不同，前哨统帅天然也会有所不同。所以“大换手”在所难免。阿里“换手”的要害定调之举，是蒋凡回归淘宝天猫。
永辉这边，近年来前哨主帅的调集更为频频，从最开端老永辉人李国担纲；到请来京东布景的李松峰，做数字化转型；再到全面学习胖东来，而最近代表永辉向外发声的，是年青的副总裁王守诚。
关于永辉来说，胖东来便是一个超级杠杆。凭借这个杠杆，永辉不只改变了战场，终究还换来了强壮的外援——名创优品的叶国富。叶国富也直言，他出资永辉，是由于胖东来。
永辉这一次战略方向大掉头，真的想理解了吗？叶国富真的看理解了吗？
表面上看，永辉的问题在于，是永辉空有规划。在于东来看来，永辉许多门店都是亏本的，没有含义。可是问题的真实要害，并不是寻求规划错了。跑的太快和要不要做大规划，其实是两个问题。永辉的问题在于跑的太快，规划本身不是原罪。问题是规划没有换来供应链的操控力，以及整个商品流通大生态的健康。
世界上任何一个零售巨子，不管沃尔玛仍是现在在国内开展如虎添翼的山姆；亦或是日本的7-11便利店；堂吉诃德；亦或是泛餐饮类的星巴克、麦当劳；包含名创优品自己，都有着与其职业位置相符的门店规划和异地仿制才能。看看名创优品自己有多少门店就知道了。
我国超市零售业的供应链，曩昔走向了两个极点，一方面是由于各种灰色地带的存在，使得关乎民生的超市卖场，更多成为品牌商抢夺货架的战场，而不是超市品牌本身抢夺顾客的战场。在这个战场，KA大品牌有着肯定的言语权。另一方面，则是超市职业关于许多中小供应链，又有着很强的甲方思想，尽头压榨之举，两边成为零和博弈，而不是共同为顾客谋福利。
作为零售商，可所以供应链游戏规矩的制定者，真实让自己成为一个构成用户心智的零售品牌（请参阅钛媒体文章《胖东来救不了我国超市零售业》），这一点也是胖东来的精华地点。在胖东来的卖场，不管哪个中外一线大牌，没有任何品牌的心智在这里能够盖过胖东来本身。
胖东来一向在河南，客观的说，这原本也是我国零售业的另一种生计方法，区域为王，以守为攻。“胖东来是我国零售业的仅有出路”，这句话把胖东来置于神坛，也把胖东来放在了整个零售职业的敌对面，扩大了我国零售业的缺乏，而忽视了我国零售业的真实中坚力量。事实上，区域零售诸侯，一向是我国零售业的另一极。胖东来不过是其间一个。
你问问山东的顾客，他们更习气家家悦；四川的顾客离不开红旗连锁；河北的顾客眼中，诺言楼便是他们的胖东来；而在东北，比优特近年来敏捷兴起；湖北的雅斯超市，在2023年也从前招引许多同行前去学习。正是由于有这些相同优异的零售企业，那些当地的顾客，曩昔20年才能在没有见过胖东来的状况下，也能吃饭做菜，正常日子。
上述当地诸侯，纯论事务才能（主要指超市事务——笔者注），与胖东来不过是伯仲之间。只不过以上当地五强，不是网红罢了，况且这里边还有两家上市公司。
从这一点来说，胖东来不出河南，是对自己的维护。曾有剖析人士指出，区域为王的形式原本便是易守难攻。要求当地诸侯必定要走出去证明自己，是强人所难。可是彻底反过来，也是照本宣科。胖东来从偏安一隅成为职业的大势，这是胖东来的成功，可是换手后的永辉+名创优品是否能真实面貌一新，还需求更长的职业周期来证明。
阿里电商：回归途径与技能驱动
从体量上看，永辉和阿里不可同日而语，后者的事务也远比前者杂乱的多。可是假如仅仅就电商事务而论，其实阿里的“换手”与永辉有相关之处。
蔡崇信的一段话，再曩昔一年从前被广为引证。 在本年2月的财报电话会上，阿里巴巴集团董事会主席蔡崇信在答复“出售非中心财物”相关问题时表明，现在阿里的财物负债表上仍然有一些传统的实体零售事务，他们不是中心的聚集事务，阿里退出也是合理的。 一起，他也称，考虑到当时的商场状况，退出或许需求时刻去完成。
的确能够说，这段话决议了上百亿财物的走向，和许多人的命运。在趋势面前，个人的荣辱何足挂齿。
就在不久前，阿里巴巴以74亿元的价格将银泰百货出售给了雅戈尔创始人李如成。外界唏嘘不已，由于侯毅虽然离任，可是盒马现在还在阿里旗下，而银泰百货是真实第一个被出售的“实体零售事务”。这关于一向活跃进行数字化探究的银泰百货，不知道是不是一个冲击。
客观的说，不管阿里直接操盘的盒马鲜生（侯毅也是阿里巴巴集团副总裁），仍是直接操控的银泰百货，都在各自范畴竭尽全力的测验着互联网技能与线下场景的结合。
并且这两家公司，都是挑选了实体零售业最难的部分去攻坚，一个是生鲜电商，一个是百货服饰。
盒马在生鲜电商范畴的最大奉献，一是全途径零售，一是进行了零售场景化的测验，这些变革关于职业的都有大奉献和启示。2024年另一个现象级的趋势，是即时零售大迸发，这与盒马的探究不无关系。由于饿了么和美团总算看理解了，除了生鲜，其他品类做即时零售都挺简单上手的，只需抛弃对时效的执念。比方宠物、美妆、文教用品等，都能够从单品类打破。某种含义上，盒马是即时零售职业的扫雷者。
银泰百货关于职业的奉献，在于关于人货场三要素中的“人”进行了较为彻底的双向数字化，一方面是顾客的数字化，一方面是导购的数字化。除了山姆会员店形式，实体零售大多不具备真实的会员数字化运营和管理才能。这一点从最近胖东来对大额代购的回应方法都能够看出来。出于“真挚”的初心，胖东来曩昔关于大额代购并没有过多的防范，曩昔也没有专门的针对性的会员系统。
而2024年越来越受欢迎的会员店形式，便是让会员重复进行大批量购买，本身就具有批零合一的特点。
总归，虽然有以上奉献，可是盒马鲜生和银泰的命运，从蔡崇信说话时分起就现已注定了。盖因阿里关于银泰与盒马的要求不同，阿里期望的是，这两个标杆企业，能够真实影响职业，而不只仅是独善其身。
从这个维度说，阿里的寄予厚望，关于银泰和盒马这样有门店重财物的实体零售事务，有些勉为其难，由于线下实体事务很仿制线上的途径效应。
阿里曩昔这些年关于比重更大的线下商场，一向期望能够找到打破口，仿制其线上的途径形式。可是事实证明，线下或许压根不存在能够类比互联网形式的线上“途径”，介入太浅，激不起浪花，介入太深，则总有途径下场的嫌疑，途径理应是交警，指定规矩指挥交通，而不用亲身开车。
还有一点，便是从电商的逻辑看，顾客的差异更多来自于人群的差异，而不是品类的差异。即消费人群的特征和消费才能，决议了其线上的消费行为。可是当下的实体零售本质上仍是品类驱动逻辑，这也导致线下零售不管在供应侧仍是需求侧，都无法尽头某一类消费人群的消吃力，从而无法完成真实的彻底的数字化。可是线下零售，天然是能够靠场景来补偿其数字化才能缺乏的。
关于阿里而言，盒马和银泰其实在品类上也有很强的参照含义，一个主做了线上很难做的生鲜品类，一个覆盖了线上最强的服装品类。而快消品的大本营则留给了淘宝天猫，由此取得的经验教训，千金难买。所谓阿里出售银泰血亏，彻底是仅看数字不看商业逻辑的成果。
所以关于阿里而言，相同在寻求增加的压力下，假如以为曩昔抛弃自己拿手的途径身份下场介入太深是过错的，那么天然需求矫枉过正。在这个布景下，再来看“AI+电商”的提法，更多是杰出阿里的途径身份和技能手段。
俗话说，换手如换刀。2024年线上线下巨子的“大换手”是年代使然，也是本身命运使然。就像星巴克我国都有或许在未来易主，2024年的换手故事，或许在2025年会有愈加戏剧性的故事产生。
而全部的全部，在于今日顾客现已不同以往，他们才智广泛、需求多样，物质极大丰富如同什么都有，有时分又如同现已走在第四消费年代。她们消费时而激动时而理性慎重，网上种草与线下的场景影响现已平等重要。在这种状况下，所谓途径或许通路，所承当的功用早就不同以往，“多快好省”四个字现已不能彻底归纳零售途径的精华地点，因而，变局大幕刚刚摆开。等待2025年的零售电商商场，持续城头变幻大王旗。（本文首发于钛媒体APP，作者 | 房煜，修改 | 胡润峰）
零售电商年度趋势：巨子演出“大换手”｜2024·大复盘
后退一年，于东来肯定不会想到：习气了经商不能耽搁玩，一年应该有固定的时刻去“接近天然”、放浪形骸的自己和胖东来会火成这个姿态。胖东来成了零售业同行的朝圣之地，他自己被推上神坛，承受采访屡次重复谈及其“...
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